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　　“短期看，体育或许不太适合VC来投，市面上做的好的投资方都是PE型整合型的玩法。”

　　大约5个月前，和一个体育基金合伙人聊天时，我第一次听到这样的观点。

　　他的基金在2015年年初进入体育领域，以VC高成长性的投资逻辑筛选项目。但深入一年多，越来越感觉到，在体育领域这样找寻靠谱目标难度极大。

　　在那个时点，是大批不同类型的VC和机构向体育圈迈进并表现出极高热情的时候，我对这样的观点将信将疑。但半年之后来看，体育投资领域的风向变化，他所说的话，正慢慢变为事实。

　　时至今日，从前期的喧闹、泡沫、呱噪，到如今的肃清、冷静，体育产业在2016下半年展现了与之前截然不同的面貌。资本严冬的大环境里，产业内的各种投资论调，也有了明显变换的痕迹。

　　有人说：去年都在抢赛道、关注流量入口，今年则是看现金流。也有人说：去年看社区工具，今年看培训、经纪和营销。甚至还有人直接抛出观点：体育投资下半场，摒弃IP和O2O，回归线下实体。

　　这样的言论，近期在体育产业里不绝于耳。但究其背后的核心原因，是资本在进入体育产业一年多之后，自我修正、迭代和重构的变化。

　　在早期体育产业里，以高成长、高回报同时高风险的VC投资逻辑逐步消退，留下来的资本，更多是聚焦产业内各个领域的核心资产，PE型或类PE型的公司成为目前体育产业里投资的主流方向。

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　　一个新兴的产业，其投资的机会大致来自三个方面：成长、变革、整合。

　　成长，产业从0到1，拥有极高的想象空间和爆发力，是投资下注的好时机;变革，某一产业政策或某一新兴技术出现，导致全产业模式发生迭代和变革，也是机会所在。当成长和变革的机会都过去，产业大概就会进入整合的状态，不同资产的拼接、打包、IPO，又带来了资本运作的契机。

　　实际上，从2010年到2015年，整个互联网TMT领域的变换，就是如此。

　　2010年智能手机出现，移动互联网急速普及，技术变革和高成长的窗口期同时打开，让风险投资看到了绝佳的机遇。

　　团购、打车、外卖、电影票，每一种互联网商业模式的出现，都引发了一票创业的公司涌出，与之伴随的是大批的资本进场和追逐。于是，过去两三年里，我们看到在每一个细分领域里，都有独角兽的公司，他们平台上用户数量增长飞快，但同时融资额极大，估值极贵。

　　但随着2015年移动互联网用户增长数放缓和饱和，同时国内宏观经济和资本市场出现调转回调的情况下，TMT领域前期的成长和变革的投资窗口期也随之结束。

　　那些体量巨大，估值极高，又极其烧钱的互联网巨头，困难越发明显，行业整合的路径势在必然。

　　所以，在过去一年多里，互联网行业出现了浩浩荡荡的行业大并购，滴滴与Uber，大众点评与美团等，都是如此。

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　　具体到体育行业里，2015年至今，投资风向的变化也可以用这三个维度来还原。

　　2015年初，体育行业投资刚刚风起的时候，体育被更多的资本方认定位为消费升级，前景巨大。

　　在短期之内将有运动需求的人快速聚集，移动互联网就成了最好的载体。所以，O2O、社区、工具成为当时最热门的创业方式，创业者将互联网领域的模式平移到体育，希望能走出一条通路。

　　但随后的发生的事众所周知，股灾，创投市场回调，在很多领域里，互联网被认为是对体育的伪需求。到目前为止，体育+互联网公司跑到B、C轮之后的，仍旧是那几张凤毛麟角的老面孔。

　　另一个符合VC投资逻辑的领域是赛事IP。谁都知道赛事是体育行业里的最核心，同时也拥有最高的行业开发的价值。但问题是，新兴的赛事IP培育周期太长，少则5年8年，多则10年20年，甚至超过一般基金的投资周期，对VC来说，显然没有意义。所以，在体育行业拥有高速成长性的两个领域投资，被相继否定。

　　从变革的维度看，体育行业政策出台，比如中超、CBA、中网、甚至此后的排球，从体制内慢慢市场化打开，会带来投资机会。但这需要巨大的资金体量参与，非普通的风险投资机构可以涉猎。另一方面，技术革新里，VR、AR、人脸识别、动作捕捉等，在体育行业里实践带来的作用也远不如预期，对应的投资机会也尚未打开。

　　成长和变革两个个方式都走不通，资本开始通过整合的方式来布局体育。

　　下半年以后看到的景象是，即便是早期的体育基金，也都开始关注线下，核心的场馆与运营方、拥有现金流的体育培训和服务、占据一定行业资源的营销和经纪中介方等等。

　　这些都是体育产业拥有一定稀缺性和排他性的核心资产，随着产业的升级，围绕这些资产打包，形成更大规模的资产包，在未来有被上市公司并购甚至独立IPO 的可能性，成为这些人的投资布局逻辑所在。

　　这样的逻辑背景下，体育行业里的投资风向逐步变化，从VC的逻辑开始向PE型的玩法钟摆。

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　　截至到目前，以下的几个投资方是体育行业里较为典型的PE型打法。他们或是进入体育行业之初就主打PE逻辑，或是在投资过程中，慢慢从VC向PE转变。

　　光大体育基金：

　　光大体育成立于2015年，是国内第一家体育专项的PE。因为是金融机构，背后有光大券商、银行等完备的金融体系，所以光大体育基金投资范围是产业较后端的成熟性公司，主要是寻找能够独立IPO的公司。

　　总裁范南是国内最早一批涉猎体育领域的投资人，他的逻辑是在体育行业的每一个细分赛道里挖掘排名第一的公司，通过股权投资帮企业实现金融化改造，最后从上市或并购中获取退出和收益。

　　这样的方法，要求被投企业拥有较好的经营能力和现金流，和2015年初体育投资领域里，估值溢价泡沫高飞的环境背道而驰。如果当时看，范南这样投产业存量，不投增量的逻辑显得略微保守，但今天回过头看，严格的金融机构风控意识，范南的逻辑有一定的先知和预判性。

　　华人文化产业基金：

　　华人在体育领域的动作、规模和体量都是迄今为止最大的资本方之一。这家基金在2015年初进入体育领域，直到去年9月，80亿拿下中超版权之后，行业众人才幡然醒悟，感知到华人在体育布局的动作之大。

　　打法上来看，华人布局体育是典型的控股型和PE型的玩法，黎叔将娱乐产业的布局逻辑移植到体育，围绕体育产业链从上到下全盘布局。如果仔细观察，悉数华人投下的10多个体育项目里，没有一个是纯互联网项目。

　　按照一个九宫格的布局，可还原整个华人目前的体育布局。横坐标上有足球、篮球、搏击;纵坐标是核心赛事、版权开发和经纪营销、播出平台、下游延伸。

　　从头部赛事的开始，自上而下串联起全产业链上的资产，华人希望构建的是一个文化娱乐体育集团。可以想象，未来体育链条里，旗下的单一核心资产，或者是某些串联起来的公司，整体在资本市场借壳、被并购或上市，是华人实现资本溢价的有效方式。

　　红杉：

　　在此之前，红杉在体育领域的布局并不大。除去2014年投资了懂球帝，以及近期参投的金港汽车之外，公开公布的投资体育案例并不多见。但其实，还是有些蛛丝马迹可以看到，这家资本巨头在体育领域布局的想法。

　　比如，大约两个月前，公开的消息，红杉携手腾讯、分众入驻了IMG在美国的母公司。可以预想，IMG中国将成为红杉在国内运作体育产业的核心平台，而IMG手中的国际顶级体育赛事资源在中国落地，将会放到IMG中国的平台运作。比如，此前WME-IMG40亿美元买下的UFC。而对于国内类似CBA这样的核心资产，他们也可能参与其中竞争。

　　在未来，围绕IMG这个核心平台，红杉或许还会将不同的国内外体育资产进行拼接，当规模到达一定的量级之后，资本化的运作又会是不二选择。

　　IDG：

　　作为老牌的美元基金，IDG这轮体育投资大风起来之前，就已经在行业里有过布局。比如之前的新英体育、早期阶段投资昆仑决等。2015年前后，IDG还是零敲碎打投下了几家属于VC类型的体育项目，比如700Bike、比如杭州的乐刻健身等。

　　事实上，在2016年，再回看IDG布局体育的整个逻辑，一定是围绕新英体育在香港的上市。将他们手下拥有英超版权的的核心资产推向资本市场，募资之后反哺整个公司，将新英围绕英超之外的业态逐步构筑完毕，或许是他们的逻辑所在。

　　更重要的，8月初，IDG收购了法甲里昂俱乐部母公司OL集团20%的股份，并宣布与里昂俱乐部在国内成立青训公司。同时，也有媒体的报道中，披露了IDG接下来资本运作的想法，他们在新三板上收购了一家叫兴致科技的壳公司，未来有可能的方式，是将国外估值较低的俱乐部资产搬运到国内的资本市场平台上，而青训和体育旅游，又是能够说得通的变现逻辑。

　　所以，在香港和国内同时拥有两个资本运作的平台，是IDG接下来运作体育资产的有效通道。

　　微影资本：

　　这是2016年新进入体育产业的一支文化产业投资基金。而他们投体育的目标公司，也是典型PE或类PE型的逻辑。

　　不久前，他们一口气公布了7、8个体育产业布局的项目。在核心经纪和营销领域，他们投资了一家有国外背景的体育营销经纪公司邮人体育;同时，在一些看好的消费升级的细分领域也布局了拥有一定资产和商业模式清晰的公司，如冰球领域布局冠军冰场，马术领域布局莱德马业，以及赛车领域里的金港汽车。

　　作为后进入体育产业的资本方，他们布局的逻辑很能代表目前体育行业里投资风向的变化。

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　　以上是国内目前以PE型玩法最为核心的几家投资机构。在体育产业投资进入2.0的阶段，以PE型玩法的投资逻辑俨然已经成为主流的风向。

　　可以想象，接下来体育产业的投资布局还将围绕在产业上下游，国内外最为核心的资产中展开;同时，未来一年中，产业里面各种资产的整合、打包、被并购或上市等现象，将会不断出现。

　　但这种整合的逻辑带来的问题是，资产和资产拼接打包，是否能够产生有效的协同性;二级市场的窗口届时会是怎样，这些体育公司资本化的道路是否会平顺，又会是种种挑战和问题所在