首席财务官(CFO)作为风险投资/私募股权投资(VC/PE)机构的“大管家”，可以说是最了解基金状况的关键人，洞察和熟悉基金运作的大事小情和方方面面。

　　春节后，投中研究院联合中华股权投资财务总监协会对97位主流VC/PE机构的CFO进行了调研。

　　据悉，参与该次调研的97位CFO，80%来自市场化VC/PE机构，63.92%的CFO拥有超过5年的相关工作经验，17.53%的受访者有超过10年的丰富经验。样本中97家VC/PE机构在管基金规模超过了9800亿元，约占市场总规模14.3%;管理基金数量472余只。

　　投后管理首要考虑企业盈利和财务风险

　　调研结果显示，过去三年VC/PE基金对CFO及财务团队需求呈上升趋势。约80%的CFO及其团队近三年来都有人员变动的情况发生，其中仅有成员加入的比例约占50%，仅有成员离职的比例约6.41%。总体来看，人员招聘力度远远大于人员流失力度，这也侧面反映出过去三年基金对CFO及财务团队需求呈上升趋势。

　　据了解，CFO及其团队不仅要负责基金管理人财务方面的决策，还要参与经营方面的决策，同时其职能的外延不断拓展，逐步涵盖投前风险识别、投中风险控制、投后风险管理以及对投资者关系维护相关等工作，在基金管理中发挥着越来越重要的作用。

　　调研结果显示，CFO在财务本职工作之外，投后管理工作成为CFO日常工作的首要关注点，风险控制与投资者关系次之。

　　超过45%的CFO认为企业的盈利和财务风险是CFO在投后需要首先考虑的领域。

　　从盈利的角度分析，CFO对于基金管理重心集中在预测活动上，包括现金流的未来变动，计算在不同市场环境下投资回报率的情况等，对投资项目的敏感性分析也是盈利预测的一个方向;

　　而从风险的角度分析，CFO的管理重点在财务风险领域，比如未来现金流变动对于投资收益波动性的影响，被投资企业在基金退出期内的经营情况改变，以及基金公司内部控制的有效性等方向。

　　募资环境面临较大挑战

　　调研结果显示，70.1%的CFO表示其所在机构正在募集新基金，仅6.19%的CFO表示暂不考虑募集新基金，另有16.49%的CFO表示机构在2018年已有募集新基金的计划，但尚未开始行动。

　　调研表明，2018年VC/PE机构募集新基金的动力和欲望强劲。不过，投中研究院独家数据显示，2018年2月中国VC/PE市场披露出有56只基金成立及开始募集，有23只基金在当月完成募集，整体来看，开始募集和募集完成基金的数量和金额规模环比数据都有大幅度下降。

　　随着金融监管加剧、国内外进入加息通道、二级市场相对低迷等综合因素，今年基金募资环境将面临比较大的挑战。

　　至于募资周期方面，40.21%的CFO机构在3——6个月的募资周期内完成新基金的募集较为合理和有效，倾向于机构募集新基金的募资周期在6——9月和9——12月的CFO数量相当，分别占比22.68%和23.71%，预期6个月以上完成基金募集的CFO达到51.54%。

　　调研结果显示，48.45%的CFO表示其所在机构在募集新基金时会考虑同时募集人民币基金与美元基金，44.33%的CFO表示机构仍会将人民币基金作为首选。

　　投中研究院认为，VC/PE市场经过数十年发展，已经从1.0时代进入2.0时代，头部基金管理人的基金管理类型正逐渐从单一币种向双币种演进，兼顾人民币基金与美元基金的募集已成为主流趋势。

　　与此同时，86.69%的CFO表示其所在机构将首选通过自行向投资者或高净值个人募集资金的方式成立新基金，其次有34.02%的机构考虑寻求第三方理财机构的协助。

　　与投中研究院2017年发布的GP调研结果相比，选择银行、信托、证券、保险等金融机构的人数呈现下降状态。投中研究院认为，2018年随着金融监管进一步加强，传统的银行和保险等机构投资者出资将呈下降趋势，未来VC/PE机构通过第三方理财机构通道募集高净值个人资金和企业资金将呈上升趋势。

　　对于今年募资环境的预测，36.08%的CFO认为，与上年相比，本年度基金募资难度将有小幅增长。20.62%的CFO认为募资难度将有显著增加，而只有4.12%的受访者持乐观态度。总体来看，近六成的CFO对2018年募资信心下滑。

　　团队、行业地位和创新性是CFO对拟投企业关注的三大要点

　　CFO对于投资估值的关注点集中在以下两方面。

　　第一，专注“以人为本”。调研结果显示，对拟投资企业的评判标准平均得分最高的因素为“优秀的企业创始团队”，这是因为优秀的创始团队往往具备较多的创业经验，在产品、渠道和商业模式等方面积累了丰富的资源和优势，对于拟投资企业而言可以快速实现商业上的扩展。

　　第二，确立以“护城河”为核心理念。所谓护城河，指的是企业相比于其他竞争者或潜在进入者而言的独特优势，“产品、技术或商业模式的创新性”和“细分领域的领军或垄断地位”分居评判标准的第二、三位，反映了投资者专注于具有深刻壁垒的公司，能够在较短的时间内迅速铺开市场，在竞争者和潜在进入者发起挑战时能够更加持久的保持市场份额。

　　28.86%的CFO表示2017年投资项目估值倍数在10——12倍之间，选择13——15倍的人数居次位，约占总比例的18.56%，13.4%的CFO选择8——9倍。总体来看，估值倍数在8——15倍之间的人数超过60%。

　　对于2018年项目的估值倍数，分别有25.77%、21.65%以及20.62%的CFO预计将达到10——12倍、13——15倍、8——9倍。总体来看仍有六成以上的CFO可接受的投资项目估值倍数在8——15倍之间，这也是当前市场环境下项目估值的合理范围。另外仅有10%左右的CFO认为项目的平均市盈率达到了20倍以上的高位。

　　从CFO对市场估值的评价来看，58.8%的CFO认为2017年市场对于项目估值偏高，且在对2018年的预估中，仍有35.05%的CFO认为该指标将会持续走高。

　　这一情况说明CFO们对于当前市场投资环境过热持有较为明确的看法，同时可以推断CFO认为较为理想的平均市盈率水平应至少低于10倍。

　　CFO们对于市场估值过高的判断反映了他们对于投资风险的谨慎态度，因为过高的项目估值市盈率可能会对二级市场的利润空间形成挤压效应，从而对未来项目的退出产生不利影响。

　　退出首选IPO和并购

　　在退出环节，据调研结果显示，43.3%的受访CFO表示2017年所投项目的退出回报水平与年初预期无明显差异，另有16.49%的CFO表示其所在机构去年退出回报超出预期。

　　而对于2018年整体退出回报水平的中，有37.11%的CFO认为当年的退出回报水平将超过去年，本年机构的退出业绩充满信心;仅有12.37%的CFO预计可能低于去年。

　　调研结果显示，在受调97位CFO中，分别有85.57%、81.44%的CFO认为通过IPO和并购方式实现投资项目退出是机构的最佳选择，远超同业转售、借壳上市等其他方式;大股东回购位列第三，34.02%的CFO将其作为退出渠道，与IPO和并购的热度尚存一定差距。

　　投中研究院认为，虽然IPO常态使得发行提速，但证监会发审委对于IPO企业标准门槛提高，同时审核力度加强可能会导致IPO通过率持续下降，对VC/PE基金通过IPO退出提出了新的挑战。

　　据调研结果显示，共有72.16%的CFO在被投企业IPO方向上更加偏好于创业板，其次为64.95%的CFO选择了主板上市，境外项目则有59.79%的CFO倾向于港交所上市。

　　就PE二级市场参与程度而言，受访者中有1.92%曾经参与过基金份额交易，10.58%的受访者正在交易进行过程中，另有9.62%的受访者对于参与PE二级市场处于计划阶段，尚未开始实施。调研结果显示，仅有两成的机构有意愿参与PE二级市场交易。

　　23.08%的受访者尚处于观望之中。这表明我国PE二级市场尚处于早期发展阶段，交易结构和投资条款谈判复杂、估值缺乏标准和基准、GP和LP对PE二级市场理解等都是制约PE二级市场发展的潜在障碍。

　　随着金融监管加强，LP对流动性需求上升，越来越多的人民币基金进入清算阶段，LP通过PE二级市场交易退出的意愿将呈现上升趋势。

　　调研结果显示，受访者预估可接受的单个项目退出回报倍数多集中在3——6倍之间，占总数的42.27%。另外仅有不到一成的受访者认为回报倍数将在12倍及以上。

　　投中研究院认为，虽然IPO仍然是众多投资人最青睐的投资方式，但随着一、二级市场之间的套利空间逐渐减小，上市退出的投资回报倍数将呈现降低趋势，并向其他退出方式的投资回报倍数收敛，因此CFO在退出回报的预期上也更加谨慎。